第三部分 金融市场分析
2007年前三季度，金融市场继续保持健康平稳运行�；醣沂谐�、资本市场交易活跃，债券发行情况良好，债券发行利率稳中趋升，债券市场收益率曲线总体呈上行趋势，外汇市场运行平稳，创新产品规模稳步扩大。金融市场制度性建设继续推进。
国内非金融机构部门(包括住户、企业和政府部门)融资结构中股票融资增长较快，在配置全社会资金中的作用显著扩大�？鄢⑿刑乇鸸�(6000亿元)因素，国债融资占比与上年持平，企业债券融资同比少增。
一、金融市场运行分析
(一)货币市场交易活跃，市场利率水平波动上升
银行间回购、拆借市场交易活跃，资金需求受新股发行集中验资等因素影响明显呈现短期化趋势。前三季度，债券回购累计成交31.7万亿元，日均成交1689亿元，同比增长72.1%；同业拆借累计成交6.4万亿元，日均成交339亿元，同比增长3.6倍，日均成交量创历史最高水平。期限主要集中于隔夜品种，拆借、回购市场上隔夜品种交易份额分别为69.9%和53.7%。
在利率市场化进程稳步推进，利率波动风险逐渐加大的宏观环境下，投资者积极运用利率衍生产品来管理和规避利率波动风险,债券远期、人民币利率互换交易快速发展。以Shibor为基准的利率互换业务稳步开展。前三季度共成交以Shibor为基准的利率互换业务146笔，占人民币利率互换交易总量的11%，交易金额约80亿元，占交易总金额的5%。
受新股发行集中验资等因素影响，货币市场利率波动较大。9月份，同业拆借和质押式债券回购月加权平均利率分别为3.36%和4.03%，比1月份分别上升1.5和2.4个百分点。9月末，7天期、3个月期和1年期Shibor分别为1.9878%、3.8534%和4.0554%，分别比年初上升46、105和105个基点。
前三季度，综合回购与拆借市场，国有商业银行和其他商业银行仍是市场上的资金净融出主体，其他金融机构和外资金融机构是资金净融入主体。外资金融机构由于贷款快速扩张等因素，在回购和拆借两个市场上的资金需求都很旺盛，净融入资金均是上年同期的3.4倍。
(二)现券交易活跃，债券发行利率逐步上升
受国民经济继续平稳快速增长和资本市场活跃影响，现券交易活跃。前三季度，银行间债券市场现券交易累计成交10.5万亿元，日均成交557亿元，同比增长36.3%，日均成交量为历史同期最高水平。交易所国债现券成交925亿元。在银行间现券市场上，国有商业银行是主要的净买入方，净买入现券4407亿元，同比下降9.2%。净卖出方主要是其他商业银行和证券及基金公司，其他商业银行净卖出现券同比增长19.1%。
债券市场金融创新产品规模稳步扩大。商业银行直接融资规模进一步扩大。9月末，商业银行未到期一般金融债券余额为1035亿元。
前三季度，商业银行累计发行次级债券、混合资本债券305亿元，9月末，未到期余额为2278亿元，对于补充商业银行资本，提高资本充足率水平起到了积极作用。短期融资券市场继续保持快速发展。前三季度，企业短期融资券共发行204只，合计发行面额为2581亿元，同比增长19.5%，9月末未到期余额为2983.7亿元。9月26日，在交易所市场成功发行了第一只公司债(中国长江电力(18.90,-1.53,-7.49%)股份有限公司2007年第一期公司债券)，金额为40亿元人民币。
银行间债券市场国债收益率曲线总体上行。具体来看，1-7月份，银行间市场债券价格逐步回落，各期限债券收益率均呈上升趋势，收益率曲线总体上行增陡；8月份前后，短期收益率略有上升，中长期收益率下降，收益率曲线总体呈现平坦化趋势；进入9月份，各期限债券收益率均有所上升。
债券发行利率逐步走高，市场融资成本不断上升。受通胀预期及系列金融宏观调控措施实施特别是上调存贷款基准利率等因素影响，2007年8月份发行的7年期记账式国债利率为3.9%，比5月份和2月份分别上升0.16和0.97个百分点；政策性银行9月份发行的5年期固定利率债券利率为4.55%，比1月份、4月份、6月份分别上升1.05、0.99和0.55个百分点；中央企业债10年期利率9月份为5.3%，比5月份和6月份分别上升0.82和0.47个百分点。
Shibor成为中长期企业债券定价的主要参考指标。前三季度，657亿元的企业债以1年期Shibor为基准实行市场化定价发行，占发行的全部中长期债券的92.6%。企业债发行利率逐步上升。9月份，10年期企业债券发行利率在1年期Shibor的基础上加144～178个基点，票面利率为5.2%～5.7%，比年初提高110个基点。
(三)票据融资增幅趋缓
前三季度，票据业务增长速度放缓，票据贴现余额呈下降趋势。
截至9月末，企业累计签发商业汇票4.5万亿元，同比增长11.1%；累计贴现8万亿元，同比增长23.7%。期末商业汇票未到期金额2.6万亿元，同比增长16.5%；贴现余额1.6万亿元，同比下降10.4%。随着宏观调控力度加大，部分中小金融机构的流动性趋紧，办理再贴现的需求增强。前三季度累计办理再贴现92.3亿元，同比增加65.4亿元；9月末再贴现余额56.1亿元，同比增加34.7亿元。
(四)股票市场交易活跃，股指上涨强劲
股权分置改革的积极效应继续显现，股票市场交易活跃，投资者投资股票和基金市场意愿较强。前三季度，新增投资者开户数4761万户，是上年全年新增开户数的9倍；市场交易量价屡创新高，沪、深股市累计成交37.1万亿元，同比多成交31.3万亿元，已相当于上年全年交易量的4.1倍；日均成交2039亿元，同比增长5.4倍。股票市场指数时有调整，但总体呈现较快上涨态势。9月末，上证、深证综合指数(1321.048,-58.25,-4.22%)分别达到5552点和1533点，比上年末增长107%和178%，为历史最高水平�；κ蠥股平均市盈率高达64倍，而2006年末和2005年末分别为33倍和17倍。
股票市场融资功能明显提升。前三季度，企业(含金融企业)在股票市场上通过发行、增发和配股累计筹资5346亿元，是历史同期最高水平，同比增长1.5倍；主要是A股筹资增加较多，A股发行(含增发)筹资4655亿元，同比增长4.4倍，H股筹资80.9亿美元。
基金市场呈现快速发展态势。受股票市场指数较快上扬和投资者对基金认可度提高等影响，市场对基金理财需求明显上升。前三季度，新增证券投资基金40只，基金总规模增加13288亿份，同比多增13447亿份。9月末，基金总资产净值3.1万亿元，同比增长584.1%，增速比上年同期提高569个百分点。
(五)保险业总资产快速增长，投资类资产在资产运用中占比超过六成
保费收入和保险业总资产继续快速增长。前三季度，保险业累计实现保费收入5328亿元，同比增长23.6%，其中财产险收入同比增长35.9%。受寿险产品集中到期影响，保险业赔款、给付增加较多，累计赔款、给付1643亿元，增长68.1%，其中寿险支出814亿元，是上年同期的2.8倍。9月末，保险业总资产达到2.8万亿元，同比增长54.5%。
随着保险业加强资金运用管理，资金运用结构变化明显。前三季度，投资类资产增速上升明显，同比增长66.6%，特别是股票、证券投资基金投资快速增长。
(六)银行间外汇市场运行平稳，人民币掉期交易持续活跃
银行间即期外汇市场运行平稳，询价市场的主导地位进一步突出。掉期交易量大大超过远期交易量，呈快速增长态势。前三季度，21人民币掉期市场共成交2340亿美元，是2006年成交量总和的4.6倍。
银行间远期市场共成交150亿美元，同比增长32%，主要成交品种为美元/人民币。外汇市场会员进一步扩大。9月末，银行间外汇市场即期、远期和掉期市场会员银行分别为269家、80家和75家。外币对交易量有所增长。前三季度，八种“货币对”累计成交折合709亿美元，增长8%，成交品种主要为美元/港币、美元/日元和欧元/美元，成交量合计占全部成交量的78%，同比下降4个百分点，主要是美元/港币成交量占比下降较多。
二、金融市场制度性建设
(一)加强金融市场自律性管理
中国银行间市场交易商协会，作为银行间债券市场、拆借市场、票据市场、外汇市场和黄金市场参与者共同的自律组织，于2007年9月3日成立。中国银行间市场交易商协会的成立，有助于充分动员市场参与者自身的力量进行自律性管理，有助于政府部门转变职能，有助于市场管理更加贴近市场需求，通过市场化方式更好地促进市场的创新和发展。
(二)进一步丰富金融衍生产品
一是在银行间债券市场推出远期利率协议业务，为投资者提供更多管理利率风险的工具，有利于促进市场稳定，提高市场效率，促进市场的价格发现，为中央银行的货币政策操作提供参考。二是在银行间外汇市场推出人民币外汇货币掉期产品，现阶段掉期交易品种包括人民币兑美元、欧元、日元、港币、英镑五个货币对的交易。新产品的推出进一步丰富了银行间外汇市场交易品种，有利于进一步增强银行间外汇市场的市场化程度，能更好地满足各市场主体规避汇率风险的需要。
(三)扩大信贷资产证券化试点
一是规范信息披露行为。要求受托机构、发起机构和其他证券化服务机构严格按照相关要求做好基础资产池的信息披露工作，并对涉及基础资产池信息披露的内容、投资者在资产支持证券发行期限内查阅基础资产池全部具体信息的途径和方法等作了具体规定和要求。
二是提高资产支持证券的流动性，允许资产支持证券在全国银行间债券市场进行质押式回购交易。
(四)适应股份全流通后股票市场的新情况，进一步加强市场监管方面的基础性制度建设
一是试行《内部交易认定办法》和《市场操纵认定办法》，进一步明确内幕交易和市场操纵行为的认定标准。相关规定细化了内幕人的认定，补充了内幕人、内幕信息的范围，对当然内幕人、法定内幕人、规定内幕人和其他途径获取内幕信息者的举证责任进行了合理划分。将一些典型的操纵手法，如虚假申报、抢先交易、蛊惑交易、特定交易、尾市交易操纵等行为纳入了认定范围。相关规定的试行有利于提高对内幕交易和市场操纵行为的查处效率，增强对相关行为人的威慑力。二是出台一系列涉及上市公司并购重组和非公开发行的法规，针对上市公司并购重组过程中可能出现的内幕交易等违法违规行为，进一步强化了上市公司和相关各方的信息披露要求，加大了对虚假信息披露和内幕交易等违法犯罪行为的打击力度，有利于进一步营造良好的市场秩序，优化上市公司结构、提高上市公司质量。三是初步建立股票、股指期货跨市场监管协作制度。8月13日，上海证券交易所、深圳证券交易所、中国金融期货交易所、中国证券登记结算公司和中国期货保证金监控中心公司五方在上海签署了股票市场和股指期货市场跨市场监管协作系列协议，标志着证券、期货监管跨市场监管协作制度的正式建立。协作主要内容包括构建信息交换机制、风险预警机制、共同风险控制机制和联合调查机制等。监管协作制度的建立，有利于加强相关各方之间的联系和沟通，提高监管效率，在各自职责范围内及时采取有效的联合监管措施，防范并及时查处跨市场操纵、内幕交易等违法违规行为，确保股指期货交易的顺利推出和平稳运行。
(五)强化保险市场监管制度
一是完善保险机构资产管理。自7月25日开始，允许保险机构运用自有外汇或购汇进行境外投资。此举既有利于保险机构改善资产配置，分散风险，增加收益，提高竞争力，也有助于缓解人民币升值压力。二是进一步加强了对保险公司资本保证金的管理，对保险公司提存、处置资本保证金等行为进行了规定。三是加强保险公司合规管理，明确保险公司合规管理的制度、组织架构、责任等，要求保险公司有效识别并积极主动防范化解合规风险。这对于规范保险公司治理结构，加强保险公司风险管理，实现有效的内部控制具有重要意义。
第四部分 宏观经济分析
一、世界经济金融形势分析
2007年第三季度以来，全球经济整体保持平稳增长势头，但影响未来经济增长的风险加大，国际原油价格不断走高，通胀压力明显上升。受美国次级抵押贷款风波影响，全球主要股市和债市均经历较大波动。国际货币基金组织2007年10月预测，2007年全球经济增长率为5.2%，维持了其在2007年7月份的预测，但比2006年的实际经济增长率低0.2个百分点。其中，2007年美国经济增长率从2.0%下调至1.9%，欧元区经济增长率从2.6%下调至2.5%，日本经济增长率从2.6%下调至2.0%，分别比2006年的实际经济增长率低1、0.3和0.2个百分点。新兴市场经济体仍维持强劲的增长势头。
(一)主要经济体经济状况
美国经济保持增长态势。第三季度，GDP季节调整后环比折年率增速为3.9%，比第一、二季度分别加快3.3和0.1个百分点。通货膨胀整体保持温和态势，第三季度各月同比CPI分别为2.4%、2.0%和2.8%，平均为2.4%，比第二季度下降0.3个百分点，与第一季度持平。就业状况基本稳定，第三季度失业率为4.7%，比第一、二季度均上升0.2个百分点，但与上年同期持平。商品和服务贸易逆差有所下降，1—8月份为4718.5亿美元，同比减少456亿美元。财政赤字大幅减少，在9月30日结束的2007财年里，联邦政府预算赤字为1628亿美元，比2006财年下降34.4%，为近5年来最低。
欧元区经济稳步增长。第一、二季度实际GDP同比增长分别为3.2%和2.5%。通货膨胀压力依然存在，第三季度各月综合消费价格指数(HICP)同比上涨分别为1.8%、1.7%和2.1%，平均为1.9%，与第一、二季度持平。值得注意的是，由于能源和粮食价格持续上涨，9月HICP同比上涨为2.1%，这是自2006年9月以来欧元区HICP升幅首次高于欧央行设定的2.0%的通胀目标。就业状况持续改善，第三季度各月失业率分别为7.4%、7.4%和7.3%。出口增长较快，1-8月份贸易顺差为191亿欧元，而上年同期为逆差235亿欧元。
日本经济持续增长。第一、二季度实际GDP同比增长分别为2.6%和1.6%。价格走势基本平稳，第三季度各月CPI分别为0%、-0.2%和-0.2%，平均为-0.1%，和第一、二季度持平。就业形势整体呈好转趋势，第三季度各月失业率分别为3.6%、3.8%和4.0%，平均为3.8%，比第一季度下降0.2个百分点，与第二季度持平。贸易顺差继续大幅增加，三季度实现贸易顺差3万亿日元，同比增加9848亿日元。
主要新兴市场经济体和发展中国家(地区)的经济增长依然相当强劲，但部分国家通胀压力明显上升。拉美经济继续维持稳步增长态势。
(二)国际金融市场概况
各主要货币汇率波动相对平稳。美元相对欧元和日元呈贬值态势，9 月28 日收于1.43 美元/欧元和114.79 日元/美元，美元相对欧元和日元分别较年初贬值8.33%和3.58%，较第二季度末分别贬值5.93%和6.78%。国际主要债券收益率7、8月份持续走低，自9月初开始逐步回升。
9月28日，美国和日本的10年期国债收益率分别收于4.59%和1.68%，较年初分别降低0.1和0.04个百分点，较第二季度末分别降低0.44和260.19个百分点；欧元区10年期国债收益率收于4.34%、较年初上涨0.4个百分点，较第二季度末下降0.22个百分点。
受美国次级抵押贷款风波影响，国际金融市场利率大幅波动。
伦敦同业拆借市场美元Libor在波动中下降，一年期美元Libor于9月20日达到2006年以来的低点4.85%后有所回升，9月28日为4.9%，比年初下降0.43个百分点。受欧央行连续加息影响，欧元利率延续了2006年以来缓慢上升的态势，9月28日，欧元区一年期同业拆借利率Euribor升至4.73%，比年初上升0.7个百分点。
全球主要股指波动较大。在经历了2月27日的大幅下跌后，全球主要股指逐步反弹走高。但从7月中下旬起，受美国次级抵押贷款波动影响，全球主要股指开始持续下跌，美国道琼斯工业平均指数、纳斯达克指数、欧元区STOXX50指数、英国金融时报指数分别于8月末跌至当季最低点，而日经225指数则在9月18日跌至当季最低点。在几大央行联手采取措施后，主要股指有所反弹。9月28日，美国道琼斯工业平均指数、纳斯达克指数分别收于13896点和2702点，较第二季度末分别上涨3.63%和3.80%；而欧元区STOXX50指数、英国金融时报指数、日经225指数分别收于3820点、6467点和16786点，较第二季度末分别下跌3.22%、2.13%和7.45%。
(三)主要经济体房地产市场走势
主要工业国家房价自1997年起总体呈快速上升态势，但近年来荷兰、澳大利亚、英国和美国等国的房价增速开始放缓。特别是随着美国次级抵押贷款市场问题的逐步显现并最终发生动荡，美国房地产市场的调整更加剧烈。但爱尔兰、法国、西班牙和瑞典等欧洲国家房价上涨依然十分迅速。与美欧不同，由于日本土地价格持续走低，日本房价一直呈现负增长。随着美国次级抵押贷款市场问题的逐步显现，近期美国房地产市场降温明显。2007年第二季度，美国全国房价指数同比增长3.2%，为1997年第三季度以来的最小涨幅。受住房抵押贷款市场问题的拖累，9月份，美国新房开工数量、新房销售数量和待售新房数量季节调整后折年率分别为119.1万户、77万户和52.3万户，同比分别下降30.8%、23.3%和6.6%2。
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